Il semblerait qu’en temps extraordinaires, nous trouvions l’impensable normal. Alors que nos journaux regorgent d’informations sur la COVID-19, un spectacle fascinant se déroule sur les marchés financiers. Lors de la crise précédente, les banquiers centraux étaient les héros, mais cette fois ils pourraient bien finir par être accusés d’être (en partie) responsables d’une nouvelle catastrophe financière.

Je comprends très bien qu’il y a plus de dix ans, les banquiers centraux estimaient qu’ils n’avaient pas le choix. « Quoi qu’il en coûte ! », comme s’était exprimé l’ancien président de la BCE Mario Draghi en 2012, lorsque les gouvernements omettaient de prendre des mesures pour lutter contre la crise de l’euro. Et en mars 2020, alors que le repli monétaire avait à peine commencé, les freins ont complètement lâché : taux d’intérêt nominaux nuls, taux d’intérêt négatifs et encore plus de mesures politiques non conventionnelles. Tout ce qui est tombé au début de la crise du COVID a atterri dans les filets de sécurité fournis par les banques centrales.

On pourrait dire que c’est une nouvelle réussite. Mais ce serait avant tout vrai pour les marchés financiers. Lorsque les taux d’intérêt sont bas, les liquidités abondantes et qu’il est peu probable que l’activité économique augmente fortement, tout cet argent finit principalement en actifs : cours des actions, prix des logements, bitcoins, matières premières. Tous ceux qui détiennent des actifs sont gagnants, et la dette ne coûte rien.

Mais quand j’entends des gens dire que si les taux d’intérêt sont si bas, il n’y a pas de problème si la dette publique augmente un peu plus, ou que dans cet environnement de taux d’intérêt bas, les valorisations doivent être considérées différemment, je deviens un peu méfiant.

« N’ayant aucune idée de comment revenir en arrière, nous pourrions tout aussi bien relever les taux d’intérêt et reconnaître que (une partie de) la dette ne sera jamais remboursée. »

Parce que ces arguments ne sont défendables qu’aussi longtemps que les politiques monétaires actuelles restent en vigueur. Et les taux d’intérêt bas reflètent également les perspectives économiques : une croissance faible. Mais la croissance est en fait ce dont on a besoin pour rembourser ses dettes.

Par conséquent, je ne peux tirer qu’une seule conclusion : les banquiers centraux ont réussi à se laisser mener dans une impasse très embarrassante. Nous savons que les banques centrales n’ont plus vraiment d’autre choix que de faire sauter tous les risques en les inondant de liquidités. C’est ce sur quoi les marchés comptent, après tout. C’est ce que les économistes appellent l’aléa moral : sachant que les banques centrales viendront à leur rescousse, les acteurs des marchés financiers ont désormais tout intérêt à prendre plus de risques. C’est ainsi que se forment de grosses bulles, sources d’inégalités et menaces potentielles pour la stabilité du système.

Personne ne veut parler de cet aléa moral actuel sur les marchés, car personne ne sait à quoi ressemblera le chemin du retour. Le scénario de choix est celui d’une croissance plus élevée, mais les chances que cela se produise sont minces. Un surendettement COVID, des dépenses d’investissement faibles, des gains de productivité structurellement plus faibles et des vents démographiques contraires constituent un cocktail anti-croissance. Autres options : augmenter les taux d’intérêt malgré tout et reconnaître que toute cette dette ne sera jamais remboursée. Les années folles précédentes ont commencé avec un grand optimisme et se sont terminées par un bain de sang. Imaginons la situation. Qui serait accusé cette fois-ci ?