La désintermédiation du financement des Etats et des pouvoirs publics est en marche…forcée par les événements. Toutefois, revers de la monnaie injectée, le rachat massif par les banques centrales de ces emprunts et l’achat d’emprunts d’Etat par les banques ont leur limite : celui du risque systémique dans le cas d’Etats surendettés, comme c’est le cas de l’Italie et de la France. Et de notre pays qui tant s‘en faut, n’est pourrait être, par son endettement public, être assimilé à un pays du Sud.

Une chronique signée Bruno Colmant, professeur à l’UCL et à l’ULB, membre de l’Académie Royale de Belgique, et Georges Ugeux, Professeur adjoint, Columbia Law School, New York

Dès lors, même si la solution à long terme est une révision complète de l’usage abusif des dettes souveraines, à court et moyen terme, il est impératif que des solutions plus efficaces et plus directes soient explorées.

Le gouvernement belge vient de décider d’un arsenal de mesures destinées à amplifier et à flexibiliser la remise au travail. Ces dispositions sont utiles et vertueuses mais totalement insuffisantes. En effet, le choc du Covid-19 sur une économie sous respiratoire de l’endettement depuis dix ans sera apocalyptique. Si l’on estime aujourd’hui que la chute du PIB pourrait atteindre 5 à 10 %, il est plausible qu’elle finisse par être doublée, d’autant que si le confinement d’une économie est instantané, la remise de l’activité est graduelle, lente et subordonnée à des protocoles sanitaires encore flous.

En période de récession, un déficit budgétaire ne peut pas se financer par l’impôt, quelle que soit sa nature. Il faut, bien au contraire, apporter de la souplesse et de l’oxygène à l’économie pour qu’elle retrouve quelque traction. Cette réalité est d’autant plus incontournable que le choc sanitaire entraîne d’ores et déjà une baisse de l’offre (de biens et services) et simultanément celle de la demande. La seule manière de dégripper l’économie est, selon nous, de stimuler la demande, c’est-à-dire la consommation finale. Or cette dernière pâtirait immédiatement d’une nouvelle ponction fiscale. Ceci n’est cependant pas le cas des entreprises, et particulièrement des plus grandes d’entre elles qui ne contribuent pratiquement plus au budget de l’Etat.

Dans les prochains mois, le déficit budgétaire devra donc être financé par l’emprunt public. Mais là aussi, il faut être lucide. La Banque centrale européenne a décidé d’augmenter sa capacité d’acquisition d’emprunts publics à environ 1.000 milliards d’euros. Fort bien mais sur base de l’importance de la Belgique dans la zone euro, notre pays pourra peut-être se financer à hauteur de 20-30 milliards d’euros, soit un montant largement insuffisant par rapport à ses besoins accrus de financement.

Pourquoi ne pas, dès lors, imaginer un emprunt public de grande envergure ? Doté d’un montant de 20 à 30 milliards d’euros, il serait destiné essentiellement aux particuliers et aux ASBL. Cet emprunt permettrait ainsi de désengorger les banques de détail de l’excédent de liquidités qui y sont placées en compte d’épargne (réglementé au rendement maximum de 0,11 %, un taux d’intérêt largement négatif après avoir défalqué l’inflation).

Cet emprunt, d’une durée de 5 à 10 ans, pourrait être structuré en plusieurs tranches, de maturités et de taux d’intérêt différents. Il devrait évidemment, pour espérer rencontrer l’adhésion du public, porter un taux d’intérêt supérieur à celui du marché, soit 1 %. Mais ce n’est pas tout : pour en assurer l’attractivité, il devrait aussi faire valoir 3 avantages fiscaux : l’exonération du précompte mobilier, celui des droits de donation et de succession. Cet emprunt collectif permettrait en outre d’être déposé en garantie d’éventuels emprunts privés que des particuliers contacteraient. L’emprunt serait bien sûr traité en bourse et l’Etat, de concert avec la Banque nationale, s’engagerait à en assurer la liquidité, c’est-à-dire la possibilité d’en assurer l’achat et la vente. Cela serait d’autant plus aisé que le placement de ces emprunts serait réparti entre des investisseurs particuliers.

Une question pourtant se pose. Pourquoi imaginer un tel emprunt si l’Etat peut emprunter auprès des banques belges et sur les marchés internationaux à un taux d’intérêt inferieur ? La raison en est simple : dans les périodes de tumultes financiers, il faut absolument qu’un Etat s’assure d’une base d’emprunt populaire et non dépendante d’un système bancaire. De surcroît, en cas de tensions portant sur la solvabilité de l’Etat débiteur, ou d’une éventuelle fissure de l’euro, il s’impose de domestiquer l’endettement public, c’est-à-dire d’en assurer l’origine populaire et nationale.Bien sûr, le lacement d’un tel emprunt n’est pas sans risque politique puisque son succès, en mesure de souscription, mesure la crédibilité et la pérennité de l’Etat belge. Mais ce risque est mitigé : le Royaume possède une belle signature.

Le recours à l’emprunt public n’est pas une terra incognita. Des précédents à ce type de démarche ont existé chez nous. Nous ne parlons pas de l’emprunt Leterme – destiné à faire face aux difficultés intrinsèques… de constituer son propre gouvernement – mais notamment de l’emprunt spécial de crise en 1981.

Le risque théorique d’un tel emprunt serait certes d’assécher l’épargne disponible pour irriguer le capital à risque. Ce phénomène, appelé « crowding out » en économie, fut constaté en 1982. Il avait conduit à octroyer des avantages fiscaux singuliers pour les apports de capitaux à risque. Cette fois la situation n’est pas du tout comparable puisque l’économie est très liquide. Il faudra peut-être, concomitamment à cet emprunt populaire, revitaliser le capital à risque.

Enfin, cette dynamique volontariste permettrait au public de participer de façon citoyenne à la résolution de problèmes financiers impactant gravement la collectivité. Le virus a accéléré ces problèmes et leur a leur donné une acuité qui nous impose de chercher et de mettre en place avec la même célérité… des solutions extraordinaires à des problèmes extraordinaires.